1，行政+市場雙重作用下，行業產能大規模出清

2，環保、安全、質監等高標準下產量釋放不斷受阻

3，小微企業市場化淘汰+違法企業行政取締+大型企業合并重組，行業集中度不斷提高，市場環境得到凈化

4，行業盈利大幅改善，資產負債表得到修復

5，未來產能利用率、產業集中度、資產負債率仍將持續改善

6，行業優質龍頭最將受益。

風險提示：

供給側改革力度低于預期、經濟下行速度過快

正文

1 行政+市場雙重作用下，落后產能大面積出清

1.1 供給側改革以來行政化去產能2億噸以上

產能嚴重過剩一直是近幾年鋼鐵行業衰落的最大癥結所在，2012-2015年鋼鐵行業產能利用率從72%逐年下降至67%，行業盈利狀況亦是每況愈下，2015年全行業陷入虧損。為了改變這種局面，自2016年初開始，國家開始實施鋼鐵行業供給側去產能政策。通過強有力行政手段2016年去除粗鋼產能6500萬噸以上，2017年至今去除粗鋼產能近5000萬噸。同時今年6月30之前，高達1.2億噸以上的非法地條鋼產能也已全部取締。2016年初至今行政化手段去除粗鋼產能合計達到2.35億噸，占總產能的近20%。產能的大量出清使得產能利用率得到了很大提高，根據目前生產狀況，我們預計2017年行業產能利用率將提高至78%。

1.2 連年虧損中，相當一部分產能實現了市場的自我出清

2012年至2015年期間鋼鐵企業盈利狀況逐年惡化，2015年全行業陷入虧損，在這期間有很多低效落后產能自動被市場淘汰，同時亦有不少新建項目停馬。4年期間黑色金屬冶煉及壓延加工業企業個數從高峰期的11034家下降至2015年底的10071家，近1000家企業退出了這行業。設計產能千萬噸級別的武鋼防城港項目和產能300萬噸的八鋼南疆項目都因為行業景氣度下降而停止了上馬。

2 環保、安全、能耗、質量等監管趨嚴下產量釋放不斷受阻

供給側改革以來，除高壓行政手段去產能之外，環保、安全、能耗、質量等方面要求亦是越來越嚴格，監管力度明顯高于前幾年，這就使得這兩年現有的產能釋放不如以前順暢。2016年至今，全國高爐開工率始終維持在85%以下，距之前高峰期95%以上的開工率尚存在不小差距。通過我們草根調研發現，尤其環保實力相對薄弱的中小民營企業，最近兩年高爐的開工率下滑就更加明顯。

2017年初至今，鋼廠的盈利水平始終位于高位并且不斷提升，盈利水平達到了近幾年歷史高位，但是國內的粗鋼產量同比增長并不明顯，如果考慮到地條鋼的因素，今年前六月國內的粗鋼產量同比其實是下降的。通過調研我們了解到，如此高的利潤下，無論國營大型鋼廠還是小型民營鋼廠，在滿足監管條件下都在滿負荷開足馬力生產。產能大量出清疊加環保日益趨嚴，供給端產量釋放得到了很大抑制，我們認為目前產量水平基本已是最大限度，向上的彈性空間有限。

3 行業集中度有所提高，市場環境得到凈化

落后小微企業的市場出清、違法企業的行政取締疊加兼并重組，使得行業集中度有所提高。鋼鐵企業兼并重組也是行業供給側改革的重要內容，2016年寶鋼和武鋼兩大央企巨頭實現合并，合并后的寶武集團年鋼產量將超過6000萬噸，成為名副其實的鋼鐵“巨無霸”。寶武的合并也使得排名前十位的鋼企產量占總產量比例由34.2%提高到了35.9%。根據鋼鐵十三五規劃，2020年之前排名前十的鋼企產量占比要達到60%以上，這就意味著未來幾年還將有大量的鋼企實現強強聯合。

截止2017年6月30日，年產能1.2億噸以上，年產量6000萬噸以上，企業數量500家以上的地條鋼企業基本已全部取締。這不僅淘汰了大量落后產能，提高了行業集中度，同時也凈化了市場環境。之前，由于地條鋼企業在環保、質量和人員等方面存在明顯成本優勢，導致它們在市場中去低價銷售惡性競爭，更惡劣的甚至“貼牌”其它大型正規企業，以假亂真，嚴重破壞了鋼鐵市場公平競爭秩序，劣幣驅逐良幣現象嚴重。

4 行業盈利大幅改善，企業資產負債表得到修復

2016年供給側改革以來，鋼鐵行業的盈利狀況得到大幅改善。2016年全年大中型鋼企實現盈利303.78億元，同比大幅扭虧為盈。2017年1-4月份大中型鋼企實現盈利329億，根據二季度大部分上市公司季報預報，盈利水平普遍高于一季度，目前盈利狀況仍然保持在一個很高的水平。根據1-4月份的盈利年化，2017年行業盈利有望超過1000億，盈利改善非常明顯。

隨著企業盈利的不斷提高和固定資產投資的不斷下滑，整個行業的資產負債率也在2016年初開始止漲下滑，但目前的資產負債率在工業各行業排名中仍是最高位，未來下降空間仍很大。

5 未來產能利用率、產業集中度、資產負債率仍將持續改善

2016年供給側改革以來，鋼鐵行業產能得到了大幅出清，行業的利潤得到了大幅改善，是否意味著供給側改革已經把鋼鐵行業帶上了健康發展道路，后面幾年供給側改革力度是否會逐步減弱?讓我們分別來討論。

去產能是否繼續?本次供給側改革去產能任務是2016-2018三年去除1.4億噸過剩產能，2016年和2017年分別去除6500萬噸和5000萬噸，2018年還有2500萬噸產能要去除，這兩年無效產能“充數”的占比較高，明年的去產能中有效在產產能占比將增加。根據國務院和發改委要求，未來通過環保、安全、能耗、信貸等手段去淘汰限制落后產能將成為新常態，尤其環保要求將越來越嚴格，這些都將不斷去除落后低效產能同時限制產量的釋放。

產業集中度還有無提升空間?目前世界主要鋼鐵生產國基本都是極高寡頭壟斷型的競爭格局。比如韓國、巴西CR3水平接近90%，日本、俄羅斯、印度、美國的CR4也都在60%以上，目前中國的CR10還不到40%。根據鋼鐵十三五規劃，2020年之前排名前十的鋼企產量占比要達到60%以上，這就意味著未來幾年還將有大量的鋼企實現強強聯合，產業集中度還有很大的提升空間。

資產負債率能否持續下降?隨著企業盈利的不斷提高和固定資產投資的不斷下滑，整個行業的資產負債率也2016年初開始止漲下滑。最近召開的全國金融會議已明確提出要著力降低實體經濟杠桿，之前銀監會也明確表態支持鋼鐵行業推行債轉股政策。鋼鐵行業資產負債規模高達4萬億以上，接近70%的資產負債率也位于工業行業中最高，因此未來在國家政策大力支持和行業盈利持續改善下，行業的資產負債率將會持續降低。

6 行業優質龍頭最將受益

鋼鐵行業供給側改革使得生產落后、規模較小的產能逐漸被通過行政化和市場化的手段淘汰， 環保、能耗、質量等方面的嚴格限制同樣也是利好大型鋼企，利空小型民營鋼企，隨著大型企業的不斷兼并重組，產業集中度也將不斷提高，強強聯合，強者恒強的競爭格局正在逐漸形成，行業中的大型優質標的將不斷受益。

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