步入11月，黑色金屬產業(yè)鏈迎來傳統(tǒng)的冬儲行情，在往年，相關商品期貨價格通常會受到一定提振。不過，今年的情況卻有些不同。反映黑色金屬產業(yè)鏈（簡稱“黑色系”)商品期貨價格走勢的指數(shù)不漲反跌，本月以來累計跌幅更是超3%。

業(yè)內人士表示，近期，黑色系商品期貨行情的運行邏輯，已從政策預期切回到產業(yè)現(xiàn)實情況上來。進入建筑鋼材需求淡季后，市場對于鋼材后續(xù)的冬儲需求情況依然持不樂觀的看法。盡管冬儲已經啟動，但對黑色系商品期貨價格的提振作用比較有限。在弱現(xiàn)實和政策強預期因素擾動下，年內黑色系商品期貨大概率將維持區(qū)間震蕩。

煤炭板塊領跌

數(shù)據(jù)顯示，截至11月26日收盤，指數(shù)（包含焦炭、焦煤、鐵礦石、螺紋鋼、熱卷、錳硅、硅鐵）報122.57點，本月以來累計跌幅為3.49%。

國投期貨黑色金屬首席分析師曹穎表示：“近期，在國內重大會議等重要宏觀事件落地后，黑色系商品期貨行情的運行邏輯，已從政策預期切回到產業(yè)現(xiàn)實情況上來，市場情緒回歸冷靜。”

從產業(yè)鏈現(xiàn)實情況來看，曹穎表示，鋼材終端需求受地產新開工數(shù)據(jù)持續(xù)疲軟拖累格局未變，雖然出口數(shù)據(jù)持續(xù)保持強勁，制造業(yè)也表現(xiàn)得韌性十足，但鋼材整體需求依然乏善可陳。尤其是在逐漸進入建筑鋼材需求淡季后，市場對于鋼材后續(xù)的冬儲需求情況依然持不樂觀的看法，因此近期鋼材價格引領整個黑色系商品期貨價格回歸偏弱勢震蕩態(tài)勢。

從細分指數(shù)來看，11月以來，煤炭板塊指數(shù)、鋼鐵板塊指數(shù)、鐵合金板塊指數(shù)累計分別下跌5.98%、2.08%、1.86%。

對于本月以來煤炭板塊指數(shù)跌幅更大的原因，正信期貨黑色分析師楊輝表示：“就焦煤市場而言，今年以來，雖然國內產量同比略降，但是進口增量較多，對國內市場供應形成了有效補充；焦炭方面，市場整體產能過剩，疊加10月以來焦化廠一直處于盈利狀態(tài)，生產積極性較高，造成整體供應維持在高位。隨著終端需求的季節(jié)性走弱，鐵水日產基本見頂，焦煤、焦炭市場供需格局均轉為寬松。”

曹穎表示，當前，國產煤礦產量維持高位且有繼續(xù)小幅上探趨勢，同時進口的蒙古國煤繼續(xù)保持高通關態(tài)勢，進一步加大了市場供給。因此，整個煉焦煤市場供給過剩難題較難解決。

冬儲成色幾何

從歷史情況來看，往年11月中下旬至春節(jié)期間，下游企業(yè)通常會對原材料進行補庫，以應對冬季極端天氣及假期因素對運輸?shù)挠绊懀伺e也被稱為冬儲。

楊輝表示：“目前冬儲已經開啟，特別是原料端，下游已經開始對焦煤、焦炭、鐵礦石進行小幅度補庫，而在鋼材方面，部分鋼廠也已發(fā)布了冬儲政策。”

“原料端已經啟動冬儲。”東海期貨黑色金屬首席研究員劉慧峰表示，全國247家鋼廠的鐵礦石庫存于10月底見底回升，鋼廠的焦炭、焦煤庫存也有不同程度回升。

一般來說，冬儲會對黑色系商品期貨價格形成較強支撐，特別是在冬儲預期較好、實際冬儲規(guī)模較為可觀的年份，這種情況更為明顯。不過，據(jù)楊輝了解，目前來看，今年產業(yè)端企業(yè)對冬儲的意愿整體偏弱。

“由于對來年需求預期存有疑慮，多數(shù)鋼貿商保持較為謹慎的態(tài)度，受此影響，鋼廠、焦化廠對原料的冬儲預期也偏弱。”楊輝表示，整體來看，冬儲會對黑色系商品期貨價格形成一定支撐，但整體提振作用比較有限。

不過，在曹穎看來，近幾年，無論是貿易商對鋼材的冬儲，還是鋼廠對原材料的冬儲，在概念層面上均呈現(xiàn)出顯著的淡化跡象。

曹穎解釋稱，這主要體現(xiàn)在以下三方面：第一，近年來，鋼材價格一直處于熊市格局中，貿易商冬儲的效果并不好；第二，鋼廠更多是以“后結算”等鎖量不鎖價的定價模式，解決淡季期間的庫存轉移問題，“一口價”的鋼材冬儲定價情況越來越少；第三，隨著運輸、倉儲條件持續(xù)改善，鋼廠采購原材料的渠道十分暢通，考慮到資金占用等情況，沒有必要進行大幅度的冬儲。

曹穎表示：“參照去年的廠內庫存水平來看，雖然當前樣本鋼廠在焦煤、焦炭、鐵礦石庫存方面都還有一定的冬儲補庫空間，但是考慮到今年所有原材料供應都較為充裕，中間庫存規(guī)模也較大，因此鋼廠主動補庫原材料的訴求暫不強烈。此外，貿易商基于對春節(jié)后的鋼材價格上漲幅度預期也不是很樂觀，因此對于鋼材的冬儲訴求也并不強烈。”

價格跌勢何時休

展望后市，劉慧峰認為，在年內剩余時間，弱現(xiàn)實和政策強預期仍將是黑色系商品期貨價格運行邏輯的主導因素。“除了12月份將召開的重要會議，當下鋼材庫存絕對水平仍處于低位，冬儲也尚未完全啟動，市場對于現(xiàn)實需求偏弱情況的關注將延后。而原料端冬儲補庫的啟動，使得鋼材市場成本支撐依然存在，預計短期內鋼材價格將震蕩偏強。待重要會議結束之后，市場焦點將會再次轉向關稅風險以及現(xiàn)實需求偏弱表現(xiàn)上，屆時黑色系商品期貨價格可能會出現(xiàn)回調。”劉慧峰說。

曹穎表示，隨著黑色系商品期貨2501合約交割時間的逐漸臨近，以及考慮到年底仍會有一系列重大會議可能對宏觀情緒產生影響，預計年內黑色系商品價格整體將保持底部震蕩態(tài)勢，期間或有小幅抬升。

楊輝認為，受重大會議政策預期以及冬儲因素支撐，年內黑色系商品期貨價格下方存在較強支撐，但終端需求處于淡季以及產業(yè)端對冬儲預期偏弱，對盤面價格的提振作用或較為有限，年內黑色系商品期貨價格大概率將維持區(qū)間震蕩。在此情況下，單邊投資機會性價比較低，可考慮在螺紋鋼、熱卷、鐵礦石品種上使用賣出看跌期權，或者期權雙賣策略。

對于投資機會，曹穎認為，就年內而言，宏觀因素對交易情緒帶來的擾動仍存，但大方向依然樂觀，因此黑色系商品期貨價格仍具備階段性向上的彈性，尤其冬儲需求較為篤定的焦煤、焦炭期貨，價格可能存在反彈機會。不過，考慮到終端需求疲軟的現(xiàn)實較難在短期內顯著改善，因此黑色系商品期貨價格的漲幅也會相對有限，不宜過于樂觀。

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