去年新冠疫情襲擊全球，大宗商品價(jià)格在二季度經(jīng)歷短暫大跌之后開(kāi)啟了強(qiáng)勢(shì)上漲行情，很多商品價(jià)格達(dá)到甚至超過(guò)了上一輪牛市在2011年的高點(diǎn)。針對(duì)本輪商品行情產(chǎn)生的背景能否持續(xù)以及對(duì)宏觀經(jīng)濟(jì)的影響，筆者作出如下分析：

本輪大宗商品價(jià)格上漲是多方面因素共振的結(jié)果，既有供應(yīng)上的，也有需求上的，還有流動(dòng)性層面的。既有中長(zhǎng)期因素，也有短期因素。

供應(yīng)面的因素有多年持續(xù)的供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革以及正在開(kāi)始的碳減排政策。

從需求層面來(lái)看，長(zhǎng)期以來(lái)，市場(chǎng)都將大宗商品行業(yè)尤其是鋼鐵煤炭平板玻璃電解鋁等視為產(chǎn)能過(guò)剩行業(yè)。但是在供應(yīng)壓制的情況下，最近五年需求一直在持續(xù)增長(zhǎng)，從而量變不斷積累改變了行業(yè)的供需格局。以鋼鐵為例，2020年我國(guó)粗鋼表觀需求預(yù)估在10.38億噸，相對(duì)于2015年6.99億噸的水平增長(zhǎng)高達(dá)48.5%。全球鋼鐵產(chǎn)能利用率從2015年底65%左右的水平上升至82%。

所以，本輪大宗商品價(jià)格上漲可以說(shuō)很大原因是中長(zhǎng)期供需矛盾累積的結(jié)果，2020—2021年本輪行情是2016—2017年行業(yè)的延續(xù)。

展望后市，從政策角度看，大宗商品可能呈現(xiàn)高位振蕩特征。首先是從流動(dòng)性政策來(lái)看，隨著美國(guó)通脹壓力的不斷上升，將逐步退出資產(chǎn)購(gòu)買，貨幣政策恢復(fù)正常化是必然選擇，這將限制大宗商品中長(zhǎng)期漲幅。因?yàn)槊绹?guó)的貨幣政策當(dāng)前依舊偏鴿派，政策轉(zhuǎn)變的拐點(diǎn)依舊具有不確定性。

未來(lái)碳減排政策整體方向是供需雙降，但是供需的節(jié)奏并不一定一致，從而導(dǎo)致大宗商品波動(dòng)，但很難形成持續(xù)性行情。比如，鋼鐵產(chǎn)量肯定是要壓減的，但是鋼鐵消費(fèi)同樣也會(huì)壓減。經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)的調(diào)整是必然的，向低碳方向發(fā)展，煤炭鋼鐵消費(fèi)難以進(jìn)一步增長(zhǎng)。今年及明年可以預(yù)見(jiàn)的是，建筑業(yè)對(duì)于鋼鐵的需求趨于下降。

展望大宗商品供需，在總量層面和結(jié)構(gòu)層面都將有一些變化。從總量層面來(lái)看，隨著大宗原材料生產(chǎn)供應(yīng)國(guó)疫情得到逐步控制，大宗商品供應(yīng)有望提升。而從總量需求來(lái)看，大宗商品需求快速增長(zhǎng)的態(tài)勢(shì)有望緩解。國(guó)內(nèi)建安類投資增速呈現(xiàn)緩慢走弱態(tài)勢(shì)：5月地產(chǎn)投資兩年復(fù)合增速由10.2%小幅回落至9.1%，基建投資兩年復(fù)合增速由3.8%降至3.4%。出口在連續(xù)高景氣度后，5月數(shù)據(jù)出現(xiàn)一定邊際走弱跡象：5月出口增速3個(gè)月移動(dòng)平均增速出現(xiàn)回落跡象，由4月52.8%降至30.2%。與之對(duì)應(yīng)，5月出口交貨值兩年復(fù)合增速亦有所走弱。5月3個(gè)月移動(dòng)平均新出口訂單指數(shù)由去年12月底的51.3%落至榮枯線下方。

從結(jié)構(gòu)層面來(lái)看，建筑業(yè)走弱，制造業(yè)穩(wěn)定，第三產(chǎn)業(yè)逐步回升。美國(guó)耐用品消費(fèi)見(jiàn)頂，服務(wù)業(yè)消費(fèi)逐步提升。從而使大宗商品板塊黑色金屬及有色金屬需求相對(duì)走弱，能化板塊及農(nóng)產(chǎn)品板塊需求相對(duì)提升。

從中長(zhǎng)期因素看，大宗商品價(jià)格高位短期內(nèi)很難根本扭轉(zhuǎn)。上游行業(yè)資本開(kāi)支不足的格局依舊沒(méi)有明顯改善，今年一季度上市公司口徑上游資本開(kāi)支增速依然維持在負(fù)增長(zhǎng)區(qū)間（-2%），石油天然氣行業(yè)上游新項(xiàng)目資本開(kāi)支在2014年后也由于油氣價(jià)格低迷、ESG的影響而顯著減少。

綜合來(lái)看，供需最為緊張的時(shí)候已經(jīng)過(guò)去，大宗商品結(jié)構(gòu)也將由黑色金屬及有色金屬向能化和農(nóng)產(chǎn)品板塊轉(zhuǎn)變。但是由于中長(zhǎng)期因素以及上下游產(chǎn)業(yè)周期因素，大宗商品供需難以得到根本扭轉(zhuǎn)，大宗商品價(jià)格可能進(jìn)入高位振蕩以及板塊分化的格局。

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